Heliad kündigt Kapitalerhöhung an

Bei Heliad gab es zuletzt eine Mischung von positiven und negativen Nachrichten. Zunächst das Positive. Der innere Wert (NAV) je Aktie lag per 31.12.2022 bei 7,17 Euro und auf Basis des ausnahmsweise auch per Ende Jänner 2023 publizierten Werts zuletzt bei 7,80 Euro. Dies sind positive Nachrichten, weil die Analysten von Warburg Research zuvor insbesondere für das Schlussquartal 2022 mit einem deutlicheren Rückgang gerechnet hatten, nachdem der Heliad-NAV per 30.09.2022 noch mit 8,09 Euro berichtet wurde. Die Hauptgründe für den schönen NAV-Anstieg im Jänner waren die deutliche Kurserholung der größten Portfolioposition flatexDegiro (Kursanstieg von 6,33 Euro auf 7,79 Euro) sowie eine höchst erfreuliche Finanzierungsrunde bei dem Portfoliounternehmen Enpal, wodurch sich der Wert des Heliad-Anteils an dem dynamisch wachsenden Solaranlagenverpächter in etwa verdoppelte (wir berichteten).

Die Nachricht, die uns nicht ganz so schmeckt, besteht darin, dass Heliad unter teilweiser Ausnutzung des genehmigten Kapitals eine Barkapitalerhöhung mit Bezugsrecht um bis zu 1.818.181 neue Aktien (ca. 16,2% des Grundkapitals) durchführt. Auf Basis des Bezugsrechts können die bestehenden Kommanditaktionäre neue Aktien im Verhältnis 25 (bestehende Aktien) zu 4 (neue Aktien) zum Bezugspreis von 4,40 Euro je neuer Aktie beziehen, wobei für die jeweils zustehenden Bezugsrechte der Depotbestand an Heliad-Aktien zum 8. März 2023 um 23:59 Uhr (Record Date) maßgeblich ist. Ende der Bezugsfrist soll der 20. März 2023 sein. Der Hauptaktionär der Gesellschaft, die Finlab AG (ISIN DE0001218063 – Euro 12,05) hat mitgeteilt, die Bezugsrechte vollumfänglich wahrzunehmen und die Transaktion mit bis zu 3,48 Mio. Euro zu unterstützen. Etwaige aufgrund des Bezugsrechts nicht bezogene neue Aktien sollen im Anschluss an das Bezugsangebot im Wege der Privatplatzierung professionellen Anlegern zu einem Preis nicht unter 4,40 Euro angeboten werden. Ein Bezugsrechtshandel ist nicht vorgesehen. Heliad teilte mit, dass der Erlös aus der Kapitalerhöhung „zur weiteren Finanzierung der Investitionsaktivitäten“ dienen soll.

Der negative Aspekt der Kapitalerhöhung besteht natürlich in der wertmäßigen Verwässerung. Bei einem per Ende Jänner 2023 geltenden NAV von 7,80 Euro je Aktie ergab sich ein Nettovermögenswert von 87,5 Mio. Euro. Wird die Kapitalerhöhung in voller Höhe durchgeführt, wird der NAV durch die zufließenden Mittel zwar um rund 8,0 Mio. Euro auf etwa 95,5 Mio. Euro steigen. Durch die zugleich auf 13.035.122 Stück steigende Gesamtzahl der Aktien fällt der NAV je Aktie ceteris paribus aber doch recht deutlich von 7,80 Euro auf rund 7,33 Euro. Dies liegt einfach daran, dass jede neue Aktie lediglich Cash in Höhe von 4,40 Euro zuführt, woraufhin auf den Altbestand an Aktien nach der Kapitalmaßnahme anteilsmäßig geringere Vermögenswerte entfallen als zuvor. Mit einem Bezugspreis von 4,40 Euro je Aktie gegenüber einem zuvor festgestellten NAV von 7,80 Euro je Aktie wird die Kapitalerhöhung zu einem Discount von 44% zum zuletzt gemeldeten NAV durchgeführt. Bei solchen Discounts würden wir es eher begrüßen, wenn Heliad massiv Aktien zurückkaufen würde, anstatt im Gegenteil Kapitalerhöhungen durchzuführen. Natürlich kann argumentiert werden, dass durch das Bezugsrecht die Altaktionäre das Recht erhalten, zu diesem hohen Discount ihre Anteilsquote am Unternehmen zu halten, aber das kann nicht darüber hinwegtäuschen, dass die neuen Aktien – gemessen am NAV - „zu günstig“ ausgegeben werden (der Abschlag zum aktuellen Kurs ist dagegen völlig in Ordnung; ebenso wird die Kapitalerhöhung fairerweise mit anstatt ohne Bezugsrecht durchgeführt). Durch die Ausgabe neuer Aktien deutlich unter NAV je Aktie verschlechtert sich das Chance-/Risikoprofil der Aktie zunächst einmal etwas. Langfrisitg besteht natürlich die Möglichkeit, dass durch die eingeworbenen Mittel und die dadurch möglich gewordenen Neuinvestitionen solch große Werte geschaffen werden, dass diese positiven Effekte die negativen Effekte aus der Kapitalverwässerung überkompensieren, doch dies setzt angesichts des großen NAV-Abschlags des Ausgabepreises sehr gute Erfolge bei den Neuinvestments voraus.

Obwohl uns also die Kapitalerhöhung nicht wirklich schmeckt, ist dennoch klar, dass es für Altaktionäre sinnvoll ist, die Kapitalerhöhung mitzugehen. Benachteiligt durch die Kapitalerhöhung sind vor allem diejenigen Anleger, die sich voll verwässern lassen. Die größten Nutznießer sind jene Anleger, die ihren Anteil an der Heliad günstig erhöhen können. Langfristig profitiert auch FinLab als Mutter von Heliad, da durch das höhere Grundkapital der Heliad das von FinLab erzielbare Gebührenpotenzial steigt (FinLab erhält von Heliad diverse Vergütungsbestandteile). Da die flatex-Aktie jüngst (zu Recht) deutlich gestiegen ist, wovon der Heliad-NAV profitiert, sinkt unser Kursziel für die Heliad-Aktie aus Anlass der Kapitalerhöhung nur leicht von zuvor 6,70 Euro auf 6,40 Euro, wobei wir den Titel aktuell nur noch unter 4,85 Euro (zuvor: unter 5,00) als Kauf sehen.