AT&S kann auf Kapitalerhöhung verzichten

Einen ganzen Strauß an wichtigen Nachrichten lieferte AT&S rund um die an diesem Dienstag erfolgte Vorlage der vorläufigen Jahreszahlen zum Geschäftsjahr 2023/24. Die mit Abstand wichtigste (positive) Nachricht bestand für uns darin, dass die zwischenzeitlich geplante voluminöse Kapitalerhöhung (womit eine erhebliche Verwässerung gedroht hätte; wir berichteten) aktuell nicht mehr verfolgt wird. Diese eine Nachricht wiegt unseres Erachtens sehr positiv, wird in ihrer Bedeutung aber von vielen Anlegern deutlich unterschätzt. Doch es gab auch einige negative Aspekte. So wurde die Mittelfristprognose für das Geschäftsjahr 2026/27 umsatzseitig auf 3,1 Mrd. Euro (vormals: 3,5 Mrd.) gesenkt, wobei die entsprechenden Ziele für die EBITDA-Marge von 27-32%, den ROCE von >12% und das Verhältnis von Nettoverschuldung/EBITDA von <3 jeweils unverändert gehalten wurden. Allerdings wird nun nur noch eine Eigenkaptalquote von rund 20% (zuvor: >30%) prognostiziert, wobei CFO Petra Preining in der am Dienstag virtuell abgehaltenen Pressekonferenz darauf hinwies, dass sich dies auch aus der geplanten Rückführung des Hybridkapitals in Höhe von 350 Mio. Euro ergibt, welches als Eigenkapitalersatz bilanziert ist. Des Weiteren werden einige Aktionäre bedauern, dass es im laufenden Jahr keine Dividende geben wird (Vorjahr: 0,40 Euro je Aktie). Negativ werten wir zudem, dass das Schlussquartal 2023/24 so schwach lief, dass mit einem Umsatz des Geschäftsjahres 2023/24 in Höhe von 1.550 Mio. Euro (Vorjahr: 1.791 Mio.) und mit einer bereinigten EBITDA-Marge von 24,8% (Vorjahr: 26,2%) die letzten Prognoseziele nur mit Ach und Krach erreicht wurden. Für den Umsatz wurde die Prognose im Jänner von zuvor 1,7 Mrd. bis 1,9 Mrd. auf „rund 1,6 Mrd.“ gesenkt, wobei das Ziel für die bereinigte EBITDAMarge bei 25% bis 29% belassen wurde. Insgesamt lief das Geschäftsjahr 2023/24 mit einem bereinigten EBITDA von 384 Mio. Euro (Vorjahr: 470 Mio.), einem auf die Aktionäre entfallenden Nettoergebnis von -54,2 Mio. Euro (Vorjahr: +117,9 Mio.) und einem Ergebnis je Aktie von -1,39 Euro (Vorjahr: +3,03) klar unbefriedigend, wobei allein im (allerdings saisonal ohnehin immer schwachen) Schlussquartal ein Ergebnis je Aktie von -1,25 Euro (Vorjahr: -2,29) eingefahren wurde. Negativ ist auch, dass AT&S inzwischen die erwartete generelle Markterholung erst in der zweiten Geschäftsjahreshälfte 2024/25 sieht, anstatt wie früher noch in der zweiten Kalenderjahreshälfte 2024, so dass sich die Erholung gegenüber den vorherigen Erwartungen leicht verzögert.

Dennoch wird abseits all dieser negativen Nachrichten für das neue Geschäftsjahr wieder mit einem Wachstum gerechnet. Die Umsatzerwartung liegt bei 1,7 Mrd. bis 1,8 Mrd. Euro und die bereinigte EBITDA-Marge wird bei 25% bis 27% gesehen. Lösungen rund um KI sollen laut Unternehmensangaben künftig ein wesentlicher Wachstumstreiber sein. Drei weitere neue namhafte US-Technologiekunden, die auf KI-Lösungen spezialisiert seien, würden künftig auf AT&S-Technologie setzen, hieß es. Neutral sehen wir, dass AT&S nun konkret den Verkauf des koreanischen Werks in Ansan plant, welches vorwiegend den Medizinmarkt bedient und im Geschäftsjahr 2023/24 bei Umsätzen von 76 Mio. Euro ein stolzes EBITDA von 38 Mio. Euro einfuhr. Skeptiker mögen dies als Verkauf des Tafelsilbers kritisieren, aber wir sehen eine mögliche Veräußerung dieser hochmargigen Aktivitäten immer noch als bessere Alternative zum Stopfen der Finanzlöcher als eine andernfalls eventuell für nötig befundene Kapitalerhöhung zu ungünstigen Konditionen. Über diese Verkaufsabsichten hinaus wird AT&S auch die Kostensparbemühungen weiter intensivieren, womit auch der Abbau von bis zu 1.000 Mitarbeitern an den alten Standorten einhergehen wird. Positiv ist festzuhalten, dass die IC-Substrate- Produktion in Kulim und Leoben wie geplant zum Ende des Geschäftsjahres 2024/25 anlaufen soll und die Kundendiversifizierung mit einigen gewonnen Neukunden erfolgreich weitergeht. Allerdings bleibt der Preisdruck aktuell weiter hoch und auch die bereits hohe Nettoverschuldung (1,4 Mrd. Euro per 31.03.2024) dürfte trotz des in den kommenden Jahren deutlich sinkenden Investitionsbedarfs noch für Sorgenfalten bei dem einen oder anderen Investor sorgen. Risikoarm ist das Investment in AT&S sicherlich nicht mehr, allerdings bestehen auf der anderen Seite auch sehr hohe Chancen, wenn AT&S – wie wir hoffen – ohne nennenswerte Kapitalverwässerung durch die aktuell schwierige Phase hindurchkommt und die gesenkte 2026/27er Guidance Realität werden sollte, die ein EBITDABand von 837 Mio. bis 992 Mio. Euro vorsieht, was sich mit einer aktuellen Marktkapitalisierung von gerade einmal 804 Mio. Euro vergleicht. Bekommt AT&S erfolgreich die Kurve, besteht in der Aktie auf Sicht von ein paar Jahren jedenfalls massives Kurspotenzial. Gleichwohl stufen wir das Risiko der Aktie angesichts der aktuell schwierigen Lage von „mittel“ auf „hoch“, stutzen den fair value etwas auf 38 Euro (vormals 45 Euro) und sehen die Aktie bis zu Kursen von 27 Euro (vormals: unter 31) als Kauf.